Alza tasas de interés: ¿hasta dónde?

Jorge Selaive

Las tasas de interés se han incrementado de manera importante en Chile. Desde mediados de febrero, las tasas nominales a 10 años han aumentado cerca de 70 puntos base. La tasa de interés del bono del tesoro americano también subió, aunque algo menos que las locales. El impacto sobre el costo de endeudamiento de personas y empresas comienza a sentirse.

La liquidez permanece alta, y se ha comenzado a asentar una visión de recuperación que dejaría el PIB en niveles pre-pandemia este año para algunas economías. Los Bancos Centrales se resisten, con salvadas excepciones, a incrementar sus tasas, pero el mercado financiero ha internalizado que será difícil sostener esa posición por mucho tiempo. El inicio del proceso de normalización de las tasas de interés de los bancos centrales está cerca, aunque no tanto como parecen internalizar las tasas.

La actividad ha mostrado una notable recuperación en Estados Unidos, en tanto el mayúsculo apoyo fiscal que se incorpora en el margen se estima podría contribuir en cerca de un punto porcentual al crecimiento mundial este año. El temor a desarrollos inflacionarios más persistentes, producto de la aún interrumpida cadena de abastecimiento global, ha normalizado las expectativas inflacionarias.

¿Hasta dónde estas alzas de tasas de interés? El nivel de PIB se ha recuperado de manera importante, pero con acotada tracción sobre empleo. Razones cíclicas, pero en esta oportunidad también sanitarias y eventualmente estructurales, estarían detrás de este rezago. Bancos Centrales ortodoxos tratarán de contener esta presión por normalizar sus tasas de instancia haciendo referencia a las aún grandes brechas que presenta el mercado laboral, y continuarán diagnosticando como transitorio cualquier aumento de precios. Nuestro BC no iniciaría el proceso de normalización este 2021, a pesar de cifras de actividad alentadoras e inflación sobre 3% parte del año. Sin embargo, es esperable que comience a “telegrafiar” la necesidad de sacar la TPM de su nivel mínimo durante la segunda parte del año, para iniciar un proceso suave de normalización posterior a la segunda vuelta presidencial.

Por otro lado, en el escenario actual y esperado para la política monetaria, parece razonable trabajar con una tasa nominal neutral en torno a 3,5%, marginalmente más baja de lo considerado previo a la pandemia.

En el contexto anterior, las tasas de interés de largo plazo en Chile y el mundo aún tienen camino por recuperar, especialmente cuando se genere la exuberancia que acompañará al mundo con niveles de vacunación superiores y mayor concreción de la inversión en los meses siguientes.

Con todo, si bien tendremos descansos en las tasas de interés de la mano de la evolución de la pandemia, los contagios y la tasa externa, cabe poca duda de que en Chile tienen solo un camino: al alza. Dicho lo anterior, ¿a qué niveles de tasas de interés podríamos llegar estos meses que vienen? La incertidumbre política en conjunto con cierta degradación en el quehacer de las políticas públicas podría colocar presión al alza en las tasas adicionándose a la verifica recuperación en actividad. También nos inyectará alguna presión alcista el aumento en la tasa externa. Por otro lado, la por ahora envidiable posición fiscal y ortodoxia en el manejo monetario contendrían aumentos excesivos.

Este escenario hace prever que por ahora quedaría algún incremento adicional en las tasas, pero acotado. En cualquier caso, debemos diagnosticar como “saludable” el incremento reciente en la medida que ha venido acompañado de mejores perspectivas para actividad y empleo.